Os benefícios da queda dos juros.

MARIO MESQUITA, 46, doutor em economia pela Universidade de Oxford, escreveu este artigo especialmente para a FOLHA DE S. PAULO.

Muitos analistas e, aparentemente, até círculos próximos ao governo enxergam na queda da taxa básica de juros a solução dos problemas fiscais brasileiros.

A ideia é que a queda da Selic irá liberar os recursos que viabilizarão o necessário aumento dos investimentos públicos em infraestrutura, com sacrifício mínimo dos gastos correntes e dos aumentos de dispêndio com o funcionalismo.

Um olhar superficial sobre os grandes números fiscais sugere que essa seria uma solução muito atraente. Nos últimos 12 meses, o superavit primário chegou a 3,8% do PIB, e os gastos com juros, a 5,8%, gerando um deficit público equivalente a 2% do PIB.

Entretanto, como se sabe, para todo problema complicado em geral há uma solução simples -e errada. Nada garante, por exemplo, que uma redução dos gastos com juros de um ponto percentual do PIB seja, de fato, transformada em aumento dos investimentos, dadas as demandas frequentes por expansão dos gastos sociais (que já ameaçam ressuscitar a CPMF) bem como da remuneração do funcionalismo.

Sempre se pode argumentar que, mesmo assim, o exercício valeria a pena, pois teríamos uma transferência de renda de poupadores (ou rentistas, de acordo com o viés ideológico do leitor) para os beneficiários de programas sociais e os funcionários públicos -em proporção a ser decidida no processo político.

Mais importante, entretanto, é observar que a própria economia com juros pode se mostrar decepcionante. Isso porque boa parte da dívida pública atualmente se encontra vinculada, direta ou indiretamente, à inflação, e não mais à própria Selic.

A parcela da dívida indexada à Selic foi reduzida, como resultado de uma política executada com competência e persistência pelo Tesouro Nacional, de cerca da metade (47,8%) para um terço (32,5%) da dívida federal entre dezembro de 2004 e agosto passado. Por outro lado, a parcela indexada à inflação foi incrementada de 12% para 28,6%, como parte da estratégia de alongamento da dívida pública -esses títulos são normalmente a prazos bastante longos, em média quase sete anos ante três anos e meio para a dívida total. Já a fatia prefixada aumentou de 16% para quase 35%.

Caso a redução da taxa de juros seja acompanhada por elevação da inflação, a economia para o Tesouro poderia ser mitigada ou mesmo eliminada, visto que os encargos associados à dívida vinculada ao IPCA aumentariam.

O efeito sobre a dívida prefixada, por sua vez, depende das expectativas de inflação. Uma surpresa inflacionária transfere, em um primeiro momento, renda dos poupadores para o devedor, ou seja, o governo.

Mas os investidores aprendem. Em particular, se o processo de redução das taxas de juros for percebido como sinal de maior tolerância inflacionária, então os encargos sobre a dívida prefixada tendem a subir ao longo do tempo, à medida que os investidores demandem maior seguro para se proteger contra o risco inflacionário mais alto.

A conclusão é que, para contribuir de forma consistente para a redução dos encargos da dívida pública, a redução dos juros deve ocorrer em ambiente de inflação, efetiva e esperada, declinante.

É com isso, aparentemente, que contam certos economistas e, muito provavelmente, um número grande de políticos, que, provavelmente, já têm vários projetos para receber os recursos a serem liberados pela economia com os juros.

Ocorre que, sob o regime de metas para a inflação, gerar benefícios fiscais não é o objetivo da política monetária. Ela deve zelar pela estabilidade de preços, mesmo que na sua versão tropicalizada, qual seja, a (generosa) meta de 4,5%.

O regime no qual a política monetária deve se submeter às restrições impostas pela dinâmica da dívida pública é chamado de "dominância fiscal". Esse geralmente é característico de países com dinâmica de dívida explosiva, ou quase, o que não é o caso do Brasil.

Preocupa, portanto, o discurso que parece começar a surgir em Brasília, de que, em vez de a política fiscal abrir espaço para cortes de juros, caberia à política monetária gerar as economias necessárias para viabilizar o necessário aumento dos investimentos do setor público.

A inflação passada e os juros altos.

Yoshiaki Nakano, ex-secretário da Fazenda do governo Mário Covas (SP), professor e diretor da Escola de Economia de São Paulo da Fundação Getulio Vargas - FGV/EESP, em artigo especialmente para o VALOR ECONÔMICO. 

Toda decisão do Banco Central de aumentar ou reduzir a taxa de juros envolve interesses setoriais. Não é a toa que a decisão da última reunião gerou uma controvérsia maior do que a usual, pois significou uma ruptura com o comportamento passado. Aqueles que fizeram análise defendendo a redução na taxa de juros foram taxados, pelos "sábios" consultores e economistas de bancos, como se eles não tivessem fundamentos em teoria econômica e nos fatos empíricos. Nada mais longe da verdade. Aqui neste espaço o que apontei no mês passado foi uma mudança, na direção correta, no comportamento do Banco Central, baseado na boa teoria e prática das metas de inflação.

Os críticos da decisão do Banco Central apontam que a taxa de inflação medida pelo IPCA estaria aumentando e estão fazendo um estardalhaço com o índice que atingiu 7,31% em setembro e que as previsões para 2011 ultrapassarão o teto. Mas antes de mais nada é preciso lembrar que a redução na taxa de juros, na última reunião do Copom, terá efeitos sobre o nível de demanda agregada e os preços somente nos próximos meses; seus efeitos mais fortes serão sentidos daqui a seis a doze meses.

Portanto, a boa teoria e boa prática recomendam que a taxa de inflação de referência como meta deve sempre ser a inflação prevista para os próximos doze meses, a partir da data da tomada de decisão. Logo, o pré-requisito para implantar um modelo formal de meta de inflação é a existência de algum modelo econométrico transparente e confiável. O que a boa teoria nos diz é que, na ausência desse modelo, é melhor não adotar um modelo formal e rígido de metas - é o que recomenda um dos maiores estudiosos do tema, Lars Svensson, do banco central sueco. Por essas e outras razões, Greenspan também rejeitava a política de metas de inflação.

Assim, utilizar a taxa de inflação dos últimos doze meses é um erro grosseiro do nosso sistema vigente, desde a sua implantação. Quando a inflação está em queda, a inflação passada gera uma inércia longa na taxa de juros, desnecessária e de elevados custos sociais. Quando a inflação sobe, provoca uma reação tardia do banco central, levando na maioria dos casos, a uma elevação da taxa de juros acima do necessário. Pior ainda, inexplicavelmente no nosso sistema, a inflação refere-se ao ano calendário. Levando estritamente ao pé da letra, é como se o Banco Central, nesta próxima reunião de outubro, tivesse que fixar uma taxa de juros capaz ou de reduzir a inflação nos meses de novembro e dezembro, de tal forma a atingir a meta no final de dezembro ou teríamos que fazer a "mágica" da taxa de juros ter efeitos retroativos a janeiro, reescrevendo a trajetória dos preços. Evidentemente, ambas alternativas são inviáveis ou absurdas.

Deixando de lado esse rigor teórico e na ausência de um modelo econométrico confiável de previsão da inflação, para pelo menos os próximos 12 meses, é inevitável que pragmaticamente se utilize a inflação passada para formar a previsão da inflação futura, mas aí existem pelo menos dois critérios alternativos: 1) a taxa média mensal anualizada do período mais recente (por exemplo, ultimo trimestre 4,1% a.a.); e 2) a taxa acumulada da inflação passada (acumulado de 12 meses 7,31%). Qual melhor critério? Quais as implicações de cada critério? No primeiro, temos maior flexibilidade de detectar se existem ou não pressões inflacionarias persistentes; mudanças de patamar; se elas desapareceram e, de tornar a inércia nas taxas de juros menores. No segundo caso, a inércia é mais longa e acelerações desaparecidas, há mais de três trimestres, podem estar afetando a taxa de juros que, de fato, terá efeitos no futuro.

Vamos aos fatos. Analisando a trajetória da inflação medida pelo IPCA nos últimos 12 meses verificamos que até setembro de 2010, a inflação estava sob controle, dentro da meta. A inflação acelerou a partir de outubro de 2010, quando aumentou 0,75%, em relação ao mês anterior, permanecendo nesse patamar até abril de 2010. Nesse período, a taxa media mensal alcançou 0,77% ao mês, o que nos dá uma taxa anualizada de 9,65%, estourando a meta. O que esses dados mostram é que houve uma pressão inflacionária que se manifestou nos índices entre outubro de 2010 e abril de 2011 que levou a taxa de inflação anualizada para um patamar fora da meta. A função do Banco Central é exatamente antecipar essas pressões e tomar medidas para que a inflação fique dentro da meta. É importante lembrar que, em dezembro de 2010, o Banco Central, com defasagem de pelo menos três meses, pois a taxa de inflação de 12 meses tem forte componente inercial, tomou medidas macro-prudenciais restringindo o crédito. O que já sinalizava também mudanças técnicas, com utilização de novos instrumentos que equivalem a uma elevação na taxa de juros.

Em seguida, a taxa de inflação sofreu uma queda de 0,77% em abril, para 0,47% em maio, tendo ficado em junho e julho em 0,15% e 0,16%, voltando a acelerar um pouco em agosto e setembro, sempre em relação ao mês anterior. De qualquer forma, a taxa média mensal de maio a setembro de 2011 passou para 0,34%, o que anualizada nos dá 4,1%, portanto por esse critério de taxa anualizada dentro da meta.

Nada mais correto que o Banco Central reduzir a taxa de inflação no final do mês de agosto, pois desde o mês de maio a inflação passada mais recente já dava sinais de que as pressões de aceleração da inflação haviam desaparecido. Mais justificado ainda se havia já indicadores confiáveis de que o crescimento da economia estava caminhando para um nível abaixo do potencial.

Um viva para o Copom.

Antonio Delfim Netto, professor emérito da FEA-USP, ex-ministro da Fazenda, Agricultura e Planejamento, escreve hoje no VALOR ECONÔMICO, sua forte defesa na redução da taxa de juros: um viva para o Copom.

A indignada e quase raivosa reação de alguns analistas, que se supõem portadores da "verdadeira" ciência monetária, à recente decisão do Copom, de baixar 50 pontos na Selic, revela que, para eles, a sacrossanta "independência" do Banco Central só é reconhecida quando esse decide de acordo com os conselhos que eles, paciente, gratuita e patrioticamente, lhe dão todos os dias, através da mídia escrita, radiofônica e televisiva.

Qualquer desvio só pode ser atribuído e explicado pela "pecaminosa" intervenção do governo que teria jogado a toalha: abandonou a "meta de inflação" e colocou em seu lugar a "meta de crescimento do PIB", não importa a que "custo inflacionário"...

Trata-se, obviamente, de uma acusação irresponsável, injusta e arrogante. Irresponsável, porque colhida furtivamente de "fontes preservadas", que podem não passar de pura e conveniente imaginação, desmentida, aliás, pelos votos divergentes. Injusta, porque pela primeira vez, em quase duas décadas, o Banco Central mostrou que é, efetivamente, um órgão de Estado com menor influência do setor financeiro privado. Arrogante, porque supõe que nenhuma outra visão e interpretação alternativa da realidade diferente da sua possa existir.

O mundo está literalmente vindo abaixo e sugere-se que o Copom deveria repetir o dramático erro de 2008: "Esperar para ver"! Vacilamos quando podíamos ter reduzido a taxa de juro real. Tínhamos um pouco menos de musculatura do que agora, mas poderíamos ter assegurado uma redução muito menor e uma recuperação mais rápida do financiamento do "circuito econômico". Na minha opinião (que é apenas uma opinião impressionista), poderíamos ter crescido qualquer coisa como 2% ou 3% em 2009, em lugar de registrar queda do PIB de 0,6% e, ao mesmo tempo, ter reduzido dramaticamente a taxa de juros real.

As medidas fiscais e monetárias tomadas recentemente pelo governo (nas quais, aliás, tais analistas não acreditavam) estão reduzindo a taxa de crescimento a uma velocidade maior do que se esperava. Com o crescimento do PIB dessazonalizado de 0,8%, do segundo trimestre sobre o primeiro, e a enorme redução da expansão da indústria, é muito pouco provável que o PIB do ano cresça fora do intervalo de 3% (se o crescimento nos terceiro e quarto trimestres for zero) a 3,6% (na hipótese pouco provável de que cresçam também 0,8%).

Mas afinal o que se espera, ainda, das taxas de juros? Que controlem a inflação ou derrubem mais o crescimento? Todos os bancos centrais (mesmo os que não têm isso nos seus estatutos) olham para o nível de atividade e sabem que a política monetária tem efeitos com defasagens variáveis. Devem olhar não apenas a taxa de inflação futura, mas também para o ritmo de crescimento futuro. E devem ser realistas quanto às condições físicas objetivas que levam ao altíssimo custo social de tentar corrigir desajustes estruturais (como é o caso do ajuste qualitativo entre a oferta e a demanda no mercado de trabalho) reduzindo o crescimento do PIB à custa do aumento da taxa de juros real, com o que se destrói, colateralmente, o equilíbrio fiscal.

Os números externos pioram a cada dia. Na última semana de agosto: 1) no teatro de Jackson Hole, o Fed, o BCE e o Banco da Inglaterra mostraram as suas perplexidades. O mundo tomou conhecimento da receita acaciana de Bernanke: "Farei o que tenho que fazer", sem especificar do que se trata. Remeteu a incerteza para 21 e 22 de setembro, na nova reunião do Fomc; 2) as perspectivas de crescimento mundial caíram para 2,5% (com viés de baixa, contra 3,9% em 2010); 3) o crescimento dos EUA foi reduzido a 1,4% (contra 3%); 4) a Eurolândia, com a redução do crescimento da Alemanha, talvez para 2%; e 5) a China estima crescer 8,7% (contra 10,3% em 2010).

É hora do Brasil pôr as suas barbas de molho: 1) reforçar, como está fazendo, o equilíbrio fiscal de longo prazo e aprovar as medidas que estão no Congresso com o mesmo objetivo; 2) manter sob controle as despesas de custeio e melhorar a qualidade do financiamento da dívida interna; e 3) adotar medidas microeconômicas para corrigir os desequilíbrios do mercado de trabalho, o que, obviamente, não pode ser feito com manobra da taxa de juros.

Isso possibilitará ao Banco Central, diante do complicado quadro interno e externo, prosseguir, com cuidado, mas persistência, a necessária redução da nossa taxa de juros real, abrindo espaço para o investimento público.

Direto ao ponto a postagem de MIRIAM LEITÃO sobre o resultado da reunião de ontem do Copom:

O Banco Central foi atropelado pela coalizão dos ministérios da área econômica, BNDES, e conselheiros externos da presidente e reduziu os juros sem haver condições técnicas para isso. Toda a análise dos dados mostra que a inflação ainda está alta e há várias pressões inflacionárias pela frente. Nos últimos dias, o Ministério da Fazenda encabeçou uma pressão explícita sobre o Banco Central para que ele reduzisse os juros já. Ao fim, o BC cedeu e reduziu meio ponto percentual.

É claro que os juros estão altos, todos sabem disso, mas o país escolheu o pior dos mundos: tirar a autonomia do BC, reduzir juros na marra com a inflação acima do teto da meta, fingir que está fazendo ajuste fiscal e aceitar mais inflação.

O BC começou hoje à noite um esforço para tentar desfazer a avaliação negativa conversando com formadores de opinião, mas adianta pouco. Os sinais de intervenção foram claros demais.

Taxa de juros.

Ontem neste blog um dos meus quase dois (milhões de) fiéis leitores leu o nosso entendimento que a taxa Selic seria mantida em 12,50% ao ano. Contrariando essa informação, em discordância com a maioria dos analistas e até com o voto contrário de dois membros do Copom, a taxa foi reduzida para 12% ao ano, o que entendemos não foi uma boa prática econômica. O  correto seria manter a taxa de juros em 12,50” ao ano, em que pese a eventual pressão política existente por trás da medida adotada.

Leia abaixo a íntegra da nota do Copom, sobre a redução de 0,5% na taxa Selic:

"O Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 12,00% a.a., sem viés, por cinco votos a favor e dois votos pela manutenção da taxa Selic em 12,50% a.a. Reavaliando o cenário internacional, o Copom considera que houve substancial deterioração, consubstanciada, por exemplo, em reduções generalizadas e de grande magnitude nas projeções de crescimento para os principais blocos econômicos. O Comitê entende que aumentaram as chances de que restrições às quais hoje estão expostas diversas economias maduras se prolonguem por um período de tempo maior do que o antecipado. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espaço para utilização de política monetária e prevalece um cenário de restrição fiscal. Dessa forma, o Comitê avalia que o cenário internacional manifesta viés desinflacionário no horizonte relevante.

Para o Copom, a transmissão dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira pode se materializar por intermédio de diversos canais, entre outros, redução da corrente de comércio, moderação do fluxo de investimentos, condições de crédito mais restritivas e piora no sentimento de consumidores e empresários. O Comitê entende que a complexidade que cerca o ambiente internacional contribuirá para intensificar e acelerar o processo em curso de moderação da atividade doméstica, que já se manifesta, por exemplo, no recuo das projeções para o crescimento da economia brasileira. Dessa forma, no horizonte relevante, o balanço de riscos para a inflação se torna mais favorável. A propósito, também aponta nessa direção a revisão do cenário para a política fiscal.

Nesse contexto, o Copom entende que, ao tempestivamente mitigar os efeitos vindos de um ambiente global mais restritivo, um ajuste moderado no nível da taxa básica é consistente com o cenário de convergência da inflação para a meta em 2012.

O Comitê irá monitorar atentamente a evolução do ambiente macroeconômico e os desdobramentos do cenário internacional para então definir os próximos passos na sua estratégia de política monetária.

Brasília, 31 de agosto de 2011" 

Taxa de juros - previsão COPOM.

O Brasil não deve tentar manter uma inflação superior a meta à custa de uma redução na taxa básica de juros. Não é porque a taxa de juros americana e japonesa, por exemplo, tendem a zero que, nesses casos, devemos repetir a situação. Os anos inflacionários brasileiros, como em qualquer outra economia, resultaram em prejuízos que devem ser fortemente evitados. Sem esquecer que os pobres são mais prejudicados com o processo inflacionário. Diante disso, entendemos que o Comitê de Política Monetária deva manter a taxa de juros Selic em 12,50% ao ano em sua reunião de amanhã.

O crédito continua farto e o brasileiro é um consumidor que calcula o preço do produto apenas verificando se o valor da prestação cabe em seu orçamento mensal. Além disso, evidencia-se uma pressão política do governo para que a taxa Selic seja reduzida amanhã. No entanto, como o IPCA dos últimos 12 meses atingindo 6,87% ao ano, entendemos que a taxa deve ser mantida.   

Taxa de juros.

Neste agitado mundo econômico, a FOLHA DE S. PAULO de hoje traz breve matéria sobre um seminário na Fundação Getúlio Vargas, onde economistas desenvolvimentistas discutiram juros e recomendaram cautela para baixá-los.

Contumazes defensores da redução dos juros, economistas chamados "desenvolvimentistas" dizem que o governo pode aproveitar a crise econômica internacional para baixar taxas, mas que não deve fazê-lo imediatamente.

O professor Yoshiaki Nakano argumenta que ainda há pressões inflacionárias e, por isso, não se pode cortar logo os juros. "Mas [a crise] pode ser uma boa oportunidade", diz.

Para o economista Luiz Gonzaga Belluzzo, é preciso agir com cautela, mas acredita que o corte será feito. Não agora, mas em breve.
"Se tiver outra rodada de incentivos nos EUA, haverá nova pressão no câmbio. Como o governo [brasileiro] vai manter uma taxa de juros como essa?", questiona Belluzzo, para quem isso provocaria pressão ainda maior de valorização do real.

Já o ex-ministro Luiz Carlos Bresser-Pereira disse que o governo "não parece que vai resolver isso", referindo-se à valorização do real. "Estão empurrando o problema com a barriga", diz.

Não basta cortar os juros.

Recebo do Professor Carlos Pio, editorial do ESTADÃO de hoje sobre o fato de que NÃO BASTA CORTAR OS JUROS.

Não é tão fácil baixar os juros, teria dito a presidente Dilma Rousseff, na semana passada, numa reação às pressões de empresários, sindicalistas e políticos empenhados em conseguir um afrouxamento da política monetária. Com o agravamento da crise internacional, a campanha se intensificou, reforçada pela voz de alguns analistas. Baixar o custo do dinheiro - este é o argumento - ajudará a manter saudável a economia brasileira, se o mundo rico entrar em nova recessão. Também no governo há quem defenda esse ponto de vista. O recuo da inflação nos últimos dois meses também é lembrado para justificar essa medida. Mas a presidente da República tem-se mostrado cautelosa e empenhada em avançar no esforço para consolidar as contas públicas. Não basta cortar os juros sem cuidar do lado fiscal.

Não há nenhum coro, no entanto, a favor de um tratamento prudente do gasto público. Empresários e seus porta-vozes tocam no assunto de vez em quando, sem muita insistência. Tampouco há notícia de alguma campanha contra subsídios custeados pelo Tesouro. Nem mesmo tem havido protestos contra a concessão de favores a grupos selecionados para ser campeões. O silêncio é ainda mais profundo nos meios sindicais e políticos, quando se trata de combater o uso imprudente ou mesmo criminoso do dinheiro público. Alguma voz se levanta, ocasionalmente, mas ninguém se dispõe a combater com seriedade e empenho as emendas de interesse pessoal ou paroquial e as propostas de aumento de gastos. Há no Congresso pelo menos 19 dessas propostas em diferentes etapas de tramitação. Quase todas tratam da remuneração de servidores, propondo reajustes, enquadramento funcional, instituição de gratificações, criação de pisos, etc. Uma das mais perigosas - já aprovada na Comissão de Trabalho, Administração e Serviço Público da Câmara dos Deputados - proporciona um ajuste de 56% ao pessoal do Judiciário. Um projeto desse tipo tem repercussões diretas e indiretas, porque desencadeia reivindicações em todos os níveis da administração. Ao mesmo tempo, o Executivo se empenha em conseguir a prorrogação, mais uma vez, da Desvinculação de Receitas da União (DRU). Esse dispositivo tinha um alcance muito maior em sua forma original. Com o tempo, a desvinculação foi limitada, mas o governo ainda tem interesse em mantê-la. Quanto menos as verbas forem amarradas a determinadas aplicações e transferências, mais o governo poderá usá-las de acordo com as prioridades do momento. Em tese, é mais fácil conferir racionalidade a um orçamento mais flexível. Há muito tempo se reconhece a rigidez do orçamento como um grave problema para a administração fiscal no Brasil. Mas o Executivo terá dificuldade para conseguir a nova prorrogação da DRU. Sua base parlamentar, tão ampla quando fisiológica, tem pouco ou nenhum interesse na racionalização orçamentária. A presidente e sua equipe econômica terão muita dificuldade para montar para 2012 um orçamento adequado a uma situação de crise internacional. Os problemas já são consideráveis, mesmo sem novos compromissos com gastos improdutivos. Benefícios concedidos ao funcionalismo pelo presidente Luiz Inácio Lula da Silva ainda afetam as contas, porque alguns dos ajustes foram planejados para vigorar gradualmente. Neste ano, mesmo sem novos aumentos, a folha salarial supera a de 2010. A elevação continuará em 2012. Sem a garantia de uma efetiva contenção de gastos, a redução de juros será arriscada. Basear essa decisão nos últimos dados da inflação pode ser muito precipitado, porque a demanda continua vigorosa, como se vê pela expansão do comércio interno e também das importações. O gasto público é um componente importante dessa demanda. O corte de R$ 50 bilhões alardeado pelo governo pouco representa, na prática, em termos de estabilização econômica. A presidente Dilma Rousseff parece conhecer o roteiro mais seguro, mas terá dificuldade para segui-lo, por causa da baixa qualidade de seu apoio parlamentar. O BC cometerá um erro perigoso, se cortar os juros antes de assegurado um avanço na área fiscal.

A Ata do Copom peca por excesso de neutralidade

Editorial do ESTADÃO comenta a ata da última reunião do Copom.

A ata da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) dos dias 19 e 20 de julho deixa uma impressão de mal-estar, pois, se, de um lado, aceita com tranquilidade que a meta central de inflação seja atingida somente em 2013, por outro, adota um tom neutro em relação ao crescimento da economia, levando a crer que este não será sacrificado na contenção da inflação.

A ata anterior havia previsto para o Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) uma variação de 6,22%, que passa a 6,31%, enquanto para 2012 ela passa de 5,10% para 5,20%, muito perto do que estava no último Relatório de Inflação. Isso mostra, claramente, um Copom ainda otimista: não parece levar em conta as consequências dos reajustes salariais do segundo semestre do ano nem os efeitos sobre os preços das medidas que acabam de ser tomadas na área do câmbio.

O fato que nos parece essencial é que os membros do Copom parecem aceitar que a luta contra a inflação tenha efeitos apenas em 2013, embora no texto da ata advirtam que uma inflação alta (hoje já anormal, com mais de 6%) pressiona em favor de um sistema de indexação.

A análise do Copom já seria suficiente para explicar a alta da taxa básica de juros naquela reunião. Porém, ao adotar uma posição de neutralidade diante da conjuntura nacional e internacional, a ata deixa a impressão de que as autoridades monetárias poderão, na próxima reunião, em agosto, dar uma pausa na ortodoxia, mantendo a Selic no nível atual e se reservando para realizar, no final do ano, um tímido reajuste dela, para não sacrificar o crescimento, como é o desejo da presidente Dilma Rousseff.

Mais uma vez, os membros do Copom se mostram totalmente serenos no que se refere à política fiscal, que garantiria atingir a meta de superávit primário de R$ 117,9 bilhões, e mais ainda em 2012. Assim, não veem o que criticar nas ações do governo federal, desprezando o atual volume de despesas, que resulta em grande aumento da liquidez do sistema financeiro, a ponto - como se está verificando - de tornar muito difícil uma política de controle do crédito. Esquecem, ainda, que o aumento das receitas (boa parte devido a novos impostos) é um fator inflacionário.

Mas é interessante que a ata faz críticas não veladas à atuação do governo anterior, que para enfrentar a crise internacional usou e abusou do recurso a uma política de subsídios que cabe eliminar, o que passa a ser uma tarefa muito delicada por causa dos projetos sociais do governo atual. E sem falar ainda dos compromissos assumidos com investimentos esportivos.

Por que o Brasil é campeão mundial de juros altos?

Gustavo H. B. Franco, sempre excelente, hoje no Valor Econômico:

Os números fiscais brasileiros são muito parecidos com os dos Piigs em pelo menos um aspecto importante: as "necessidades de financiamento do setor público" (NFSP), o conceito mais amplo de déficit público, sem nenhum ajuste ou dedução, estão na faixa de 20% do Produto Interno Bruto (PIB), como pode ser visto na tabela. As NFSP correspondem à soma do déficit nominal (primário mais juros) com as amortizações devidas no exercício fiscal.

Os países desenvolvidos, na média, tinham, antes da crise, dívidas brutas um pouco acima de 70% do PIB e prazo médio perto de oito anos, e com isso, se tivessem déficits nominais na faixa de 2%, tinham NFSP na faixa de 10% do PIB ou menos. Depois da crise, as dívidas crescem para algo como 105% do PIB em média e os déficits aumentam de modo que passamos a observar muitos casos de países com NFSP na faixa de 15% do PIB ou mais. O panorama fiscal no mundo desenvolvido conheceu uma piora muito séria, cujas consequências de médio e longo prazo desafiam prognósticos, e aqui se omite deliberadamente o Japão para não desviar a atenção do leitor.

O Brasil é um caso singular de país emergente com retrospecto ruim em matéria de dívida mas consegue manter uma dívida bruta acima de 60% do PIB em contraste com a maior parte dos países emergentes, cuja média tem permanecido na faixa de 35%. Com prazos médios na faixa de 3 anos, o Brasil faz rolagens anuais envolvendo algo como 20% do PIB a cada ano. Somando-se a isso um déficit nominal na faixa de 3% tínhamos em 2007 as NFSP na faixa de 23%. Com um tanto mais de alongamento de prazo e a manutenção do superávit primário (ainda que com alguns truques), conseguimos chegar a 19,3% para 2011, segundo a projeção do FMI, possivelmente a primeira vez que estaremos abaixo de 20% nos últimos anos. É um número muito ruim, mas que não atrai muita atenção face ao que se passa no resto do mundo.

A experiência dos Piigs, que refinanciam suas dívidas em mercados internacionalizados de bônus, enfrentando investidores exigentes, mostra que os países quebram quando se rompe a confiança no processo de rolagem, o que normalmente tem a ver sobretudo com o déficit fiscal do exercício corrente e também com os juros (prêmios de risco) pagos. Os investidores aceitam emprestar para países endividados mas que geram caixa, e começam a exigir mais juro apenas quando sua confiança nos números correntes se vê enfraquecida. E como os juros maiores pioram os números correntes, não é difícil criar o círculo vicioso onde estão alguns dos Piigs.

No Brasil a rolagem da dívida pública não representa problema graças ao fato de que praticamente toda a dívida é doméstica (as reservas no BC são maiores que a dívida externa pública) e ao fato de que a rolagem há anos tem lugar num ambiente semicativo onde o principal comprador é a indústria de fundos, que carrega algo como 1 trilhão em títulos públicos e operações compromissadas em fundos com liquidez diária. Por precário que pareça ao observador estrangeiro, o sistema é robusto, aguentou turbulências no passado, e não vamos ter problemas com rolagens ao menos enquanto os nossos juros continuarem sendo os maiores do mundo.

Mas e o custo dessa segurança? O que aconteceria se a taxa Selic caísse muito significativamente, para um nível "normal", como se espera que vá ocorrer no futuro?

Teríamos, inevitavelmente, uma migração de recursos para outros ativos, as rolagens ficariam mais difíceis e o Tesouro teria problemas de caixa, especialmente se tiver que amortizar parcelas significativas da dívida que vence. A situação fiscal teria que estar muito melhor para que se pudesse reduzir os juros de forma relevante sem criar problemas sérios com a dívida pública.

É fácil concluir que não se pode reduzir a taxa de juros abaixo de certo limite, provavelmente na faixa de uns 8% ou 9%, sem prejudicar o mercado semicativo no âmbito do qual temos conseguido manter em circulação durante anos a fio uma dívida relativamente grande e portanto, uma política fiscal mais frouxa que o ideal.

Esta é uma forma elegante de explicar a razão pela qual o Brasil é o campeão mundial de juros: é o preço que pagamos para manter nas mãos de brasileiros que aprenderam a desconfiar do governo um volume de títulos que eles talvez não quisessem manter a juros considerados normais e a prazos que não fossem diários. É o preço que pagamos pela desordem na política fiscal que, felizmente, não é tão grande para trazer de volta a hiperinflação, mas não é pequena o suficiente para que tenhamos juros normais. Em vez de tributar o pobre com a inflação, migramos para um modelo menos selvagem onde continuamos a empurrar a conta para um ausente, as futuras gerações.

Este artigo resume um trabalho maior, que pode ser encontrado em www.riobravo.com.br/gustavofranco/Juros-CLP_Casa_do_Saber-GFranco_final.pdf

Gustavo H. B. Franco doutor em Economia pela Universidade Harvard, foi presidente do BC e é sócio fundador da Rio Bravo Investimentos.

Derrubar a inflação exige determinação .

Hoje no O GLOBO a análise bem elaborada sobre o aumento na taxa de juros.

Como já era esperado pela maioria dos especialistas, o Comitê de Política Monetária (Copom) decidiu, mais uma vez por unanimidade, elevar em 0,25 ponto percentual as taxas básicas de juros, que agora estão no patamar de 12,5%. É o quinto aumento consecutivo.

Não é nada honroso para o país ser obrigado a adotar taxas tão altas para controlar internamente seus preços. Em uma conjuntura internacional marcada por políticas monetárias expansionistas, a economia brasileira pode até parecer uma estranha no ninho. Porém, mais nefasto e desonroso ainda seria o Brasil se vir novamente empurrado para o terreno pantanoso da inflação descontrolada. O período de maio a setembro tem sido caracterizado por pequenas variações nos índices de preços. Mas, nos demais meses, a inflação vem reaparecendo muito forte, alimentada por fatores como reajustes salariais expressivos, aceleração de gastos governamentais, indexação automática de tarifas e preços públicos, anuidades escolares, tributos, festas de fim de ano, entressafras, etc.

Nesse ambiente que favorece uma trajetória ascendente da inflação só é possível desarmá-la com políticas que esfriem a demanda no curto prazo e estimulem a expansão da oferta (via investimentos) no médio prazo.

A taxa de juros alta funciona como uma ducha fria sobre a demanda, pois encarece uma das suas principais alavancas, que é o crédito ao consumidor. Mas também pode inibir investimentos.

Desse modo, para se evitar uma dosagem de juros que provoque outros efeitos não desejáveis, as autoridades monetárias não podem agir sozinhas no combate à inflação. Essa ação precisa ser coordenada com as demais políticas governamentais. O setor público, por seu tamanho, é um poderoso agente econômico. Por meio de gastos correntes e investimentos, pode causar forte impacto sobre a demanda de bens e serviços.

Ora, se um dos objetivos da política econômica no momento é esfriar a demanda interna, e se já se admite que talvez os juros básicos atingiram ou estejam próximos de um patamar ainda suportável, seria mais do que razoável que o governo fosse mais rigoroso na contenção de seus gastos correntes. Os cortes anunciados no orçamento se mostram insuficientes, caso contrário o Banco Central não seria obrigado a continuar elevando os juros. Sintomático que o aumento da arrecadação continue a contribuir além do desejável para o superávit primário, em vez de cortes efetivos.

O risco de não se agir a tempo é de a inflação ficar acima do centro (4,5%) da meta oficial não só em 2011, mas também em 2012, postergando-se o objetivo para 2013, hipótese já presente nas discussões. Renova-se o perigo do enrijecimento dos malfadados mecanismos de indexação.

A inflação não é um mal com que se possa ir convivendo. O ambiente da economia internacional está conturbado pela situação financeira crítica de alguns países da Europa e pela dificuldade de recuperação dos Estados Unidos. O Brasil deve se precaver, buscando um ritmo de crescimento que favoreça investimentos, mas não abra espaço para a inflação. Não é um equilíbrio fácil e capaz de ser obtido sem determinação política. Antes da próxima reunião do Copom, no fim de agosto, essa determinação deveria estar mais clara.

Taxa de juros - mais uma alta!

O Comitê de Política Monetária (Copom), do Banco Central, decidiu nesta quarta-feira (20) elevar a taxa básica de juros (a Selic) em 0,25 ponto percentual, para 12,5% ao ano, o maior nível desde janeiro de 2009, quando era de 12,75%. Foi a quinta alta seguida no governo Dilma.

A alta já era esperada pela maioria dos analistas do mercado financeiro. Ao elevar a Selic, o objetivo do BC é fazer com que o custo do crediário também suba e, com isso, diminua o consumo da população para conter a alta da inflação.

Taxa de juros - previsão COPOM.

Leio no UOL que analistas do mercado financeiro esperam por elevação de 0,25 ponto percentual na taxa básica de juros, a Selic, na reunião de amanhã (19) e quarta-feira (20) do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central (BC). Atualmente, a Selic está em 12,25% ao ano.

Além do aumento da taxa nesta semana, os analistas esperam por mais uma elevação de 0,25 ponto percentual neste ano. Assim, de acordo com essa expectativa, a taxa encerrá o período em 12,75% ao ano.

De acordo com a mediana das expectativas dos analistas, ao final de 2012, a Selic estará em 12,63% ao ano e não mais em 12,50% ao ano como previsto anteriormente.

Em 2011, o Copom elevou a Selic em 0,5 ponto percentual, em janeiro e em março, e em 0,25 ponto percentual, em abril e em junho. O comitê reúne-se a cada 45 dias para definir a taxa.

O Copom usa a Selic como instrumento de controle da demanda e, por consequência, da inflação. No cenário de economia aquecida, a procura por bens e serviços cresce e há dificuldade para a indústria, o comércio e o setor de serviços suprirem o consumidor na mesma proporção do aumento da procura.

Como demanda e oferta não têm o mesmo ritmo, os preços sobem, gerando inflação. Então, o Copom eleva a Selic para tornar o crédito mais caro. Ao elevar a taxa, a ideia do BC é estimular a poupança e conter a expansão excessiva da demanda.

Segundo o Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), o Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), que mede a inflação oficial, ficou em 6,71% em 12 meses encerrados em junho.

Esse resultado supera o teto da meta fixada pelo governo para este ano, que tem centro de 4,5% e limite máximo de 6,5%.

Mas a expectativa do mercado financeiro é que a inflação em 2011 fique ainda dentro do limite máximo, em 6,31%, a mesma projeção da semana passada. Para 2012, a estimativa é 5,2%.

Cabe ao BC manter a inflação dentro da meta. Segundo o presidente do BC, Alexandre Tombini, a expectativa é que o ritmo de aumento dos preços caia nos próximos meses e que a inflação convirja para o centro da meta somente em 2012.

A Selic está em 12,25% ao ano!!!

Leio no UOL que o Comitê de Política Monetária (Copom), do Banco Central, decidiu nesta quarta-feira (8) elevar a taxa básica de juros (a Selic) em 0,25 ponto percentual, para 12,25% ao ano, o maior nível desde janeiro de 2009, quando era de 12,75%. A decisão do Copom foi unânime.

A alta já era esperada pela maioria dos analistas do mercado financeiro. Ao elevar a Selic, o objetivo do BC é fazer com que o crediário também suba e, com isso, diminua o consumo da população para conter a alta da inflação.

Esta foi a quarta reunião do Copom sob o mandato da presidente Dilma Rousseff e com o BC sob o comando de Alexandre Tombini.

Em todas elas, o comitê decidiu elevar a taxa. Nas duas primeiras, a alta foi de 0,5 ponto percentual. A desta quarta-feira foi a segunda seguida com elevação de 0,25 ponto percentual.

Bacen e os juros,

TONY VOLPON, especialmente para a FOLHA DE S. PAULO. TONY VOLPON é chefe de pesquisas de mercados emergentes da corretora japonesa Nomura.

Na ata da reunião do Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) temos a apoteose final da nova filosofia gradualista do Banco Central. Frente a um quadro inflacionário em franca deterioração, tanto em termos da inflação atual como nas próprias projeções para 2012, a maioria do comitê optou por diminuir o ritmo de ajuste da taxa Selic de 0,5 ponto percentual para 0,25 ponto percentual.

É verdade que o BC prometeu que o ajuste será "suficientemente prolongado" para que haja convergência da inflação à meta em 2012.

Mas tal estratégia de ajuste a conta-gotas, mesmo seguida à risca, deixa a economia exposta e vulnerável a choques externos ou inesperado vigor econômico doméstico.

Quais os riscos? Frente ao quadro atual, com a economia sofrendo os efeitos da aceleração da demanda do período pré-eleitoral e um choque de commodities internacional, tentar levar a inflação para a meta ainda neste ano cobraria terrível preço à atividade econômica.

Portanto um gradualismo nos resultados da política monetária é justificável. Mas não se pode confundir gradualismo de resultados com gradualismo na execução da política anti-inflacionária. O nível de ajuste atual será quase que certamente insuficiente se o quadro de alta dos preços das commodities e a queda do dólar continuarem.

E não há, até agora, nenhum movimento para responder de forma preventiva aos efeitos inflacionários do já grande aumento do salário mínimo programado para 2012. Tendo admitido que a inflação fique bem acima da meta pelo segundo ano consecutivo, o BC, por abandonar nesta reunião a regra de ouro do regime de metas- que é aumentar o nível de aperto se a projeção da inflação subir- coloca também a meta de 2012 em risco.

Frente ao ainda forte nível de indexação da economia brasileira, esse é um risco que deve ser dimensionado.

COPOM - sem surpresa: presente de Páscoa!

Sem surpresa, o UOL divulgou hoje que o Comitê de Política Monetária (Copom), do Banco Central, decidiu nesta quarta-feira (20) elevar a taxa básica de juros (a Selic) em 0,25 ponto percentual, para 12% ao ano, o maior nível desde janeiro de 2009, quando era de 12,75%.

Embora essa alta não tenha sido uma surpresa, a maioria dos analistas do mercado financeiro apostava que a taxa subiria para 12,25%.

Ao elevar a Selic, o objetivo do BC é fazer com que o crediário também suba e, com isso, diminua o consumo da população para conter a alta da inflação.

A alta de preços ocorre quando há muita procura por produtos e menos quantidade para atender a essa necessidade.

A Anefac (Associação Nacional dos Executivos de Finanças, Administração e Contabilidade), porém, não acredita que a elevação da Selic vá restringir o crédito.

Esta foi a terceira reunião do Copom sob o mandato da presidente Dilma Rousseff e com o BC sob o comando de Alexandre Tombini.

Em todas elas, o comitê decidiu elevar a taxa. Nas duas primeiras, a alta foi de 0,5 ponto percentual. Na desta quarta-feira, subiu 0,25 ponto percentual. Com isso, no governo Dilma, a Selic passou de 10,75% para os atuais 12% ao ano. O próximo encontro será nos dias 7 e 8 de junho.

A elevação dos juros é o principal método utilizado para o BC para perseguir o centro da meta de inflação, medida pelo índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), que é de 4,5% para este ano.

Também para conter a inflação por meio de restrição ao crédito, no início deste mês, o governo elevou o IOF (Imposto sobre Operações Financeiras) para empréstimos tomados por pessoas físicas de 1,5% para 3%.

O centro da meta pode ter variação de dois pontos percentuais para cima ou para baixo, ou seja, a inflação poderia ir de 2,5% a 6,5%. O índice de 4,5% é chamado de centro, pois está bem no meio dos extremos.

O mercado prevê que a inflação em 2011 será de 6,29%. No ano passado, o índice foi de 5,91%, a maior registrada no país desde 2004. Em março deste ano, a inflação acumulado nosúltimos 12 meses chegou 6,30%.

A Selic é a taxa básica de juros. Ela é usada como base, por exemplo, para os juros cobrados quando se parcela uma compra ou se pede dinheiro emprestado no banco.

Se os juros básicos aumentam, as lojas fazem o mesmo com o crediário. Os juros também são usados como política monetária pelo governo para conter a inflação.

Com juros altos, as prestações ficam mais caras e as pessoas compram menos, o que restringe o aumento dos preços. No caso de redução dos juros, o receio do governo é que haja muitas compras e as indústrias não consigam produzir o suficiente.

Quando isso acontece, há falta de produtos no mercado, e os que existem ficam mais caros -é a chamada lei da oferta e da procura.

Um aspecto positivo dos juros altos é que eles remuneram melhor as aplicações financeiras. Isso é bom para os investidores brasileiros e também para os estrangeiros que procuram o país.

Quando alguém investe em fundos ou títulos públicos, por exemplo, recebe um rendimento mensal maior se os juros estiverem mais altos.

Por outro lado, os juros altos prejudicam as empresas, que ficam mais receosas de tomar empréstimos para investir em expansão.

Por isso os empresários reclamam dos juros altos. Nesse cenário, também se torna mais difícil a criação de empregos.

O Copom foi instituído em junho de 1996 para estabelecer as diretrizes da política monetária e definir a taxa de juros.

TAXA DE JUROS.

MARCELO L. MOURA, professor associado do Insper e doutor em economia pela Universidade de Chicago, escreveu no VALOR sobre o aumento de ontem na taxa de juros .

Se acreditarmos no que diz a teoria econômica, a decisão do comitê de política monetária do Banco Central de aumentar a taxa de juros de curto prazo deveria elevar o custo de empréstimo das empresas e restringir o crédito para consumidores.

Esse aumento provocaria queda no investimento e em compras de bens duráveis, como casas, automóveis e eletrônicos, entre outros. Vale aqui a lógica pura e simples de que, se a demanda cai, o lado da oferta responde, reduzindo a produção e o ritmo de elevação dos preços.

A pergunta que nos cabe fazer é: por que o combate da inflação no Brasil requer doses tão elevadas de juros?

A pergunta é ainda mais relevante se olharmos para outros países emergentes, que crescem a um ritmo maior e que possuem inflação mais baixa.

A resposta passa por entender as condições nas quais a política monetária funciona bem.

Existem pelo menos duas: que a economia não sofra outros choques e que a taxa básica de juros reflita diretamente o custo de tomar dinheiro emprestado.

A economia não sofrer outros choques significa que não devem ocorrer outras políticas do governo que estimulem a demanda, anulando, assim, parte do efeito da política monetária.

Embora o governo tenha ações nessa área, sendo a mais relevante a do anúncio de um corte de R$ 50 bilhões do Orçamento, a verdade é que, na prática, o gasto do governo aumenta acima da inflação ano após ano.

Mesmo se acreditarmos no cumprimento da promessa de corte, o Orçamento que fica é ainda cerca de 7% acima do valor do ano passado, o qual já representava um nível elevado de gastos. Contando uma história longa em poucas palavras: a política fiscal joga contra a política monetária.

A segunda condição é que exista uma relação direta e forte entre taxa básica de juros e custo do empréstimo.

Essa hipótese é também questionável no Brasil. Aí entra o papel do governo via BNDES, concedendo crédito com juros subsidiados.

Também entra o fato de que, para as pessoas físicas, os juros são tão elevados que apenas pequena parcela da população toma empréstimos no sistema financeiro, seja na forma de financiamentos imobiliários, crédito direto ao consumidor, uso do rotativo no cartão de crédito ou cheque especial.

Com empresas que pouco são afetadas no seu custo de empréstimo e poucos consumidores se financiando, o efeito também será limitado.

Dito isso, cabe agora ao governo assumir uma posição mais clara de coesão de políticas que visem controlar a inflação de forma mais eficiente. É como pedir que os 11 jogadores tentem fazer gol no mesmo lado do campo. Será que é tão difícil perceber? Para o mercado, pelo menos, não é o que parece.

BRASIL: CAMPEÃO!!!

Hoje o COPOM, ao elevar a taxa básica de juros SELIC para 9,5%, tornou o BRASIL campeão mundial nessa modalidade. Afinal, somos o país com a maior taxa de juros reais do mundo (4,5%). De qualquer maneira, o resultado era esperado pelo mercado e necessário neste início de ano eleitoral e com inflação à vista.

TAXA DE JUROS EM 2010!

Amanhã e quarta-feira teremos reunião do COPOM e tudo evidencia que devido o temor do retorno do dragão inflacionário a taxa básica Selic, que está hoje em 8,75%, seja alterada para até 9,75%. Nesse momento eleitoral essa sinalização por parte do BACEN é positiva, necessária e acreditamos que a racionalidade mais uma vez vença a política eleitoral.

RECADOS DO BANCO CENTRAL DO BRASIL

Também na FOLHA, um editorial com o título RECADOS DO BC para lembrar que AINDA temos problemas na economia brasileira e 2010 nem chegou...

O Banco Central começa a modificar as mensagens sibilinas que transmite aos atores econômicos. Uma elevação da taxa básica de juros, a Selic, poderia ocorrer muito antes do esperado, talvez ainda neste ano de 2009.

Influenciar as expectativas econômicas na base de conversas e recados cifrados é uma iniciativa comum entre as autoridades monetárias, no Brasil e em outros países. A lógica do BC, no caso, é induzir as pessoas que decidem os preços de bens e serviços na economia a moderar seu apetite por remarcações.

Os juros negociados no mercado futuro - que norteiam as taxas dos empréstimos na praça- começaram a aumentar. Esse movimento responde à percepção de que a economia brasileira se acelera num ritmo superior ao anteriormente previsto.

É cedo para fixar tendência nesse sentido, pois a atividade econômica volta de um mergulho atípico, provocado pela crise global. Por ora, há apenas uma confluência de vetores, todos redundando em expansão. Crescem, ao mesmo tempo, as importações, o crédito e o consumo privados, bem como os gastos do governo.

A poupança que a União acumula - o chamado superavit primário - não é tão exígua desde 1998. À medida que nos afastamos da fase aguda da crise, a aceleração da despesa pública deixa de ter um papel estabilizador e passa a trabalhar contra a sustentação do crescimento: fomenta desnecessariamente o nível de consumo, numa economia já reanimada, e atiça a inflação.

Pisar no acelerador dos gastos públicos quando o setor privado pressiona o freio é apenas um dos lados de uma política econômica que se queira "anticíclica". Um governo responsável também precisa cortar seus dispêndios quando as famílias e as empresas voltam às compras.

Do contrário, o remédio conhecido - e repleto de efeitos colaterais - da alta dos juros será inexoravelmente aplicado.